Научные редакторы, представляющие Национальное содружество бизнес-ангелов (СБАР), приветствуют выход русскоязычного перевода еще одной по-настоящему удачной и интересной книги о венчурном и бизнес-ангельском инвестировании. Она написана американскими профессионалами, основана на практическом опыте предпринимателей и бизнес-ангелов, в деталях описывает тонкие моменты осуществления проектов с участием бизнес-ангелов, содержит «обратную связь» от них в виде комментариев. Книга дает возможность российскому читателю погрузиться в живую атмосферу создания старт-апов в сфере высоких технологий, прочувствовать ее динамизм и неформальный дух.

Последние годы ознаменовались консолидацией российских бизнес-ангелов в единое сообщество, что выразилось в создании СБАР и развитии региональных сетей. Все больше и больше инвесторов в стартующие компании осознают себя бизнес-ангелами, стремятся обмениваться опытом реализации успешных проектов и информацией о новых возможностях для инвестирования, перенимать лучшие методики организации сделок, создания команд и постановки бизнес-процессов для проинвестированных компаний. Заметно стремление российских бизнес-ангелов к тесному взаимодействию с западными коллегами, что нашло отражении во вступлении СБАР в Европейскую сеть бизнес-ангелов (EBAN). Аккумулируя в себе передовой мировой опыт, данная книга в полной мере отражает стремления российских бизнес-ангелов и предпринимателей к совершенствованию своей отрасли.

Вместе с тем, читая текст и адаптируя его к российским реалиям, научные редакторы неоднократно убеждались в том, что она написана в основном для американцев, причем для тех, кто хорошо ориентируется в особенностях и терминологии венчурного технологического бизнеса в его классической американской форме. Для того чтобы книга стала понятна, близка и по-настоящему полезна российским читателям, мы решили в ее начале дать развернутый справочный материал, знакомящий читателя с процессом, терминологией и особенностями бизнес-ангельского инвестирования – своеобразную «матрицу». Также, пользуясь правом, любезно предоставленным издательством «Эксмо», мы разместили в ней мини-интервью с рядом российских бизнес-ангелов, предпринимателей и экспертов, рассказали в пределах выделенного объема о работе, проделанной СБАР за год его существования.

Мы хотим предупредить читателя, что книга была написана вскоре после обвала акций интернет-компаний на бирже в 20002001 годах, и поэтому проникнута духом сомнений в том, сможет ли воспрять сектор венчурных и бизнес-ангельских инвестиций после спада инвестиционной активности в США. Жизнь показала, что оптимистические прогнозы авторов сбылись и уже начиная с 2003–2004 годов в секторе стартовых инвестиций США и Европы вновь чувствуются положительная динамика и оживление. Тем самым негативный тренд оказался во многом преодоленным, и перед венчурным и бизнес-ангельским инвестированием открылись новые перспективы.

Мы очень надеемся, что книга доставит читателю много приятных минут и будет по-настоящему полезна всем участникам инвестиционного процесса, а инновационные предприниматели и бизнес-ангелы воспримут ее как руководство к действию – методичной и тщательной работе по созданию новых конкурентоспособных производств!

Венчурное и бизнес-ангельское инвестирование: базовые термины

Систематическое изложение любой теории немыслимо без базовых определений и терминов, и поэтому в первом разделе вступительной статьи основное внимание уделено именно им.

Бизнес-ангелы – частные инвесторы, инвестирующие в рискованные (прежде всего инновационные) проекты ранних стадий, при этом объем инвестиций в один проект, как правило, не превышает миллиона долларов. Чаще всего бизнес-ангелами выступают физические лица, хотя это могут быть и лица юридические. Обычно последними являются небольшие инвестиционные фирмы, инвестирующие собственный капитал. Встречаются и инвестиции крупных корпораций в бизнес-ангельском формате – в данном контексте говорят о «корпоративных бизнес-ангелах». Важной характеристикой бизнес-ангельского инвестирования является отсутствие формально зарегистрированных инвестиционных фондов с отдельной управляющей компанией.

Термин пришел из сферы американского шоу-бизнеса, где под «ангелом» подразумевали спонсора, финансирующего проект на безвозвратной основе и претендовавшего на прибыль только в случае успеха постановки. Тем не менее современный бизнес-ангел – это не благотворитель, а именно инвестор, предоставляющий в проект средства с расчетом на коммерческую прибыль. В обмен на финансирование он получает значительную долю в капитале проинвестированной им компании.

Цель бизнес-ангела – рост капитализации проинвестированной компании и фиксация прибыли через «выход» – продажу своей доли по значительно более высокой цене, чем объем инвестиций. Бизнес-ангел должен обладать значительными средствами, потеря части которых от неудачного вложения в проект не повлияет на его уровень жизни и дальнейшую коммерческую деятельность. Кроме того, бизнес-ангелы диверсифицируют свои вложения, вкладываясь в несколько проектов одновременно.

Обычно бизнес-ангел подключается к проекту на самом раннем и рискованном этапе его развития, когда имеются лишь «сырая» идея и нуждающееся в доработке бизнес-предложение и не всегда возможно дать достоверный финансовый прогноз развития бизнеса. Привлекательность проектов начальных стадий состоит в их потенциальной сверхприбыльности, поскольку при удачном сценарии развития проекта рост капитализации происходит буквально с «нуля» и превышает сотни процентов годовых (табл. 1).

Однако столь высокие прибыли компенсируются не менее высокими рисками.

Актуальными и не менее яркими примерами, показывающими прибыльность бизнес-ангельского инвестирования и его экономическую значимость в современной экономике, выступают интернет-компании Google и Skype.

Таблица 1. Примеры сверхприбыльных бизнес-ангельских инвестиций

Google. Идея и основные алгоритмы реализации интернет-поиска Google были разработаны двумя студентами Стэнфордского университета – Ларри Пейджем и Сергеем Брином. Первым бизнес-ангелом для будущей компании стал в 1998 году один из основателей Sun Андреас Бехтольсхейм. После краткой устной беседы он выдал основателям чек на миллион долларов даже без бизнес-плана, презентации и регистрации компании (правда, чек был выдан уже на компанию Google, которую Брин и Пейдж тут же зарегистрировали). Уникальная разработка, талант и энтузиазм основателей, репутация столь знаменитого бизнес-ангела сделали свое дело: в 1999-м венчурные фонды Sequoia Capital и Kleiner Perkins Caulfield Byers (KPCB) инвестировали в Google 25 млн долл. в обмен на 40 % акций в 1999 году.

В 2001-м в компанию пришел новый генеральный директор – Эрик Шмидт (экс-директор Novell), инвестировавший в компанию миллион собственных денег и получивший взамен 9,7 % акций. Источником прибыли проекта стала контекстная реклама – механизм продажи рекламы по ключевым словам, когда плата взимается по факту клика на рекламное объявление. В ходе IPO в 2004 году акции были проданы по цене 100–110 долл. Через неделю они котировалась по цене 196 долл., и в ноябре 2004 года рыночная стоимость компании с активами чуть менее 3 млрд долл. составила 46 млрд.

Skype. Компания по производству программного обеспечения, ставшего стандартом в области интернет-телефонии (VoIP), была основана шведом Николасом Зеннстромом и датчанином Янусом Фриисом. Выполнялся проект эстонскими программистами из Института кибернетики в Таллинне. В сентябре 2002 года Skype получила инвестиции от инвестиционной компании ранних стадий Draper Investment Company, а в 2003 году – от фонда Mangrove Capital и бизнес-ангела Клауса Хоммельса. Особенность бизнес-модели Skype в том, что компания зарабатывала на дополнительных сервисах – звонках с компьютера на местные телефоны (SkypeOut) и с местных телефонов на Skype (SkypeIn), тогда как звонок со Skype на Skype оставался бесплатным. В конце 2005 года Skype была куплена компанией eBay за 2,6 млрд долл. На тот момент число абонентов составило 4 млн, а работало в компании всего 200 человек. В результате сделки первоначальные инвесторы, по предположениям аналитиков, получили выигрыш в 350 раз по сравнению с первоначальными инвестициями.

Но все-таки приведенные выше примеры уникальны. Чаще всего доходность «удачной» бизнес-ангельской инвестиции составляет 40–70 % годовых, что, впрочем, является очень неплохим рыночным показателем, стремление к которому оправданно.

На сегодняшний день бизнес-ангелы – неотъемлемая часть отрасли прямого и венчурного финансирования.

Принцип прямого (private equity) и венчурного финансирования – вложение капитала в обмен на значительную (свыше 10 %) долю в растущей компании с целью получения высокой прибыли после продажи этой доли через определенное время («выход»). Основным механизмом генерации прибыли выступает рост капитализации компании за время «совместной жизни» с инвестором, который предоставляет не только необходимые денежные средства, но и экспертизу и полезные контакты, а также участвует в управлении. Немалую роль играет и репутация инвестора, также выступающая в роли механизма продвижения и своеобразного «бренда».

В таблице 2 приведено принятое в отрасли прямых и венчурных инвестиций разделение проектов на стадии развития.

Под прямыми инвестициями понимают инвестиции в стадию early growth и более поздние стадии, тогда как более ранние инвестиции относят к инвестициям венчурным.

Иногда разделение по стадиям проводят в терминах рисков. Например, предполагается, что завершение стадии seed снимает риск принципиальной невозможности создать технологию/продукт/услугу. Завершение стадии старт-ап снимает риск принципиальной неком-мерциализуемости – невозможности вывода продукции на рынок.

Таблица 2. Стадии развития непубличной компании

Впрочем, классификация стадий развития компании меняется в зависимости от страны или даже конкретного инвестора. Иногда в одну категорию объединяются проекты стадии seed и старт-ап (например, в известной базе данных по США Pricewaterhouse Money Tree Survey), выделяются фазы первоначальной проработки идеи (pre-seed). Иногда венчурное инвестирование включают в сектор private equity, иногда противопоставляют ему. Здесь важным является сам принцип разделения развития проекта на стадии, поскольку он имеет четкое практическое воплощение – на разных стадиях проект финансируется разными инвесторами («инвестиционные цепочки»).

Бизнес-ангелы – инвесторы самой ранней, «посевной» стадии. Начиная со старт-апа и далее, из-за возрастающих объемов необходимых инвестиций, индивидуальное инвестирование уступает место инструментам коллективного инвестирования – инвестиционным фондам. В силу больших объемов они диверсифицируют свои вложения в большей степени, чем бизнес-ангелы, что помогает им получать достаточно высокую усредненную доходность, которая, впрочем, ниже средней доходности «посевных» инвестиций.

В проекты стадии старт-ап инвестируют венчурные фонды, а в компании поздних стадий — фонды прямых инвестиций (private equity фонды). Особенность венчурных фондов – их экспертиза в области формирования и постановки бизнес-процессов проинвестированных компаний, тогда как фонды прямых инвестиций имеют дело с отлаженными производственными и бизнес-процессами и сформированной корпоративной структурой.

Практика США и Европы показала, что роль бизнес-ангелов в экономике является очень значимой, поскольку именно они, наряду с 3F[1] (Friends, Family, Founders – друзья, семья, основатели), выступают основными донорами стартового капитала и дают инновационным проектам «путевку в жизнь».

В настоящее время в России функционируют все компоненты сектора прямых и венчурных инвестиций. Имеется большое число фондов прямых инвестиций (известные управляющие компании — Baring Vostok Capital Partners, Delta Private Equity Partners, Quadriga Capital), ряд венчурных фондов. Наиболее известные из них – Российский технологический фонд, «Русские технологии»,

Mint Capital, ABRT, Almaz Capital Partners, корпоративные фонды – российское отделение Intel Capital и Oradell Capital (IBS). В последнее время появились региональные венчурные фонды с участием государственного капитала, созданные в виде закрытых паевых инвестиционных фондов особо рисковых (венчурных) инвестиций, в частности Московский Венчурный Фонд под управлением УК «Альянс РОСНО Управление Активами». Имеются и бизнес-ангелы, однако число их пока невелико, однако еще в 1990 – начале 2000 годов приобрели известность в этом качестве технологические предприниматели Александр Галицкий и Андрей Головин. Уже более 10 лет функционирует Российская ассоциация прямого и венчурного инвестирования.

Фиксация прибыли инвестором – «выход» – может осуществляться одним из следующих способов:

• продажа его доли стратегическому инвестору (Trade Sale) или инвестиционному фонду;

• слияние и поглощение;

• первичное размещение на фондовом рынке (IPO) с продажей доли инвестора на бирже;

• выкуп его доли менеджментом (MBO);

• выкуп его доли с привлечением заемных средств (LBO).

Обычно «выход» большинства инвесторов происходит перед переходом на стадию устойчивого развития, но может происходить и раньше (перепродажа другому венчурному или private equity-инвес-тору). Бизнес-ангелы иногда осуществляют «выход» через продажу своих долей венчурным фондам, т. е. при переходе проекта на стадию старт-ап.

Процедуру IPO с продажей доли инвестора очень часто считают основной конечной целью венчурных инвестиций. Однако правильной целью инвестора должен выступать прибыльный «выход», а его форма должна выбираться в зависимости от специфики бизнеса. Тем более, что подавляющее большинство инвесторов осуществляют «выходы» без использования фондового рынка. Согласно данным Национальной ассоциации венчурного капитала (NVCA) в США соотношение IPO и прочих типов «выхода» (Trade Sale, M&A, выкуп менеджментом и др.) при осуществлении венчурных инвестиций составляет примерно 1:10 в пользу последних. Кроме того, не любое IPO, т. е. появление акций компании на бирже, сопровождается «выходом» инвестора.

Экзотическим для России, но относительно распространенным на Западе (прежде всего в США) способом привлечения финансирования старт-апа является раннее IPO, т. е. первоначальное публичное предложение акций на альтернативной фондовой площадке для растущих компаний. Примером подобной биржевой площадки является американская система NASDAQ, лондонская AIM, для которых характерны относительно невысокие требования для листинга компаний. В контексте раннего IPO первоначальное предложение акций на фондовом рынке становится не инструментом фиксации прибыли, а еще одним – по сути, параллельным венчурному – способом финансирования проекта, хотя инвестор ранней фазы иногда осуществляет продажу части своих акций. Особенно много ранних IPO было осуществлено за рубежом в годы интернет-бума в 19992000 годах, при этом некоторые компании не имели устойчивой прибыльности.

В России в последние годы появилась возможность для ранних IPO на двух альтернативных площадках раннего финансирования – сектор ИРК ММВБ и РТС «Старт».

Одним из немногих «ранних венчурных IPO» российских инновационных компаний стало размещение акций G5 Entertainment на площадке растущих компаний Nordic Growth Market в Стокгольме (G5EN) в 2006 году. Объем размещения составил 30 % акций, проданных за миллион долларов. Продукт компании – известные компьютерные игры «Метро-2», «"Т-34" против „Тигра“», игры для мобильных телефонов по контрактам с Disney Mobile, Starwave Mobile, Skyzone Entertainment.

G5 Entertainment основали в 2001 году российские программисты Влад Суглобов, Александр Табунов и Сергей Шульц. В 2005-м они продали часть акций шведским фондам Big Spread и CeptAndSult и зарегистрировали в Швеции компанию G5 Entertainment. На момент размещения, по данным «Ведомостей» от 31 октября 2006 года, G5 Entertainment владела гонконгской G5 Holdings и российскими G5 Software и G5 Mobile. Оборот G5 за 2005 год составил 853 тыс. долл., EBIT —172 тыс. и, за первое полугодие 2006 года – 446 тыс. и 125 тыс. долл. соответственно.

В качестве краткой справки приведем некоторые сведения о наиболее распространенной форме организации венчурных фондов.