Рыночная сила (market power), которая иногда также называется силой монополии, определяется как способность устанавливать и поддерживать цену выше конкурентного уровня. Поскольку в конечном счете продавцы в конкурентной отрасли зарабатывают только нормальную прибыль и не получают «экономической ренты», конкурирующие компании устанавливают цены на уровне предельных затрат. Рыночная сила означает способность назначать цену, превышающую предельные затраты. Абба Лернер (Abba Lerner) разработал формулу, известную как индекс Лернера, которая измеряет разность между ценой и предельными затратами относительно цены. Однако простое наличие положительной разности между ценой и предельными затратами не гарантирует прибыли, потому что фиксированные издержки могут быть достаточно высокими, и в результате компания будет получать убыток.

Индекс Лернера = (P – MС)/P,

где:

P = цена;

MC = предельные затраты.

Существуют три источника рыночной силы: дифференциация продукта, барьеры для вхождения в отрасль и доля рынка. Используя горизонтальную интеграцию, компания в состоянии увеличивать свою долю рынка. Однако может случиться так, что даже при существенном увеличении доли рынка отсутствие значительной дифференциации продукта или барьеров для входа может не дать компании повысить свою цену значительно выше предельных затрат. Если в отрасли не существует барьеров для входа, повышение цены сверх предельных затрат может только привлечь новых конкурентов, которые потянут цену вниз к предельным затратам.

Даже в отраслях, достигших высокой степени концентрации, может существовать значительная конкуренция. Например, американская автомобильная промышленность после десятилетий горизонтальных слияний и поглощений стала весьма концентрированной, ибо в ней осталось всего три автомобильных компании. Однако глобализация вывела на американский рынок многих международных конкурентов, что повысило уровень конкуренции в этой отрасли.

Издержки для общества, вытекающие из увеличения концентрации, являются функцией состояния конкуренции, которая остается после горизонтальных слияний. Если сформированная отраслевая структура приближается к монополии, социальные издержки могут быть значительными. Это ясно демонстрирует тот факт, что в условиях чистой конкуренции каждая компания принимает ту цену, которая существует, и конкурентоспособные компании производят продукцию, цена которой равна предельным затратам. В условиях монополии компания максимизирует прибыли, устанавливая предельный доход, равный предельным затратам. Это правило одинаково для конкурентных компаний, но в случае монополии предельный доход меньше цены. Конечным результатом является то, что конкурентная отрасль имеет более низкие цены и более высокие уровни производства, чем монополизированная версия той же отрасли. Это видно на рисунке 4.5. Если использовать правило конкурентного ценообразования (Р = МС), то уровень производства, равный Х_c, дает цену, равную Р_с. Если такая отрасль становится настолько концентрированной, что возникает монополия, это приводит к более низкому уровню выпуска продукции, равному X_m, и более высокой цене, равной Pm. В конечном счете в условиях монополизированной отрасли потребитель платит более высокую цену, имея меньше доступной продукции. Увидеть воздействие этого на общество можно, рассмотрев концепцию, которую экономисты называют мертвым убытком (deadweight loss) или потерей богатства (welfare loss) – а именно потерю выигрыша потребителя (consumer surplus) и выигрыша производителя (producer surplus). Выигрыш потребителя представляет собой разность между уплаченной ценой и верхней точкой кривой спроса на весь объем покупаемых товаров. Точка на цене спроса отражает максимум, который согласны уплатить потребители за отдельную единицу данного продукта. По мере того как потребители покупают больше единиц продукции, этот максимум понижается. Выигрыш производителя представляет собой разность между нижней точкой кривой предложения и ценой, которую производители получают за каждую единицу продукции. Кривая предложения отражает затраты производителей. На конкурентном рынке кривая предложения является горизонтальной суммой отдельных кривых предельных затрат каждого производителя на участке выше кривой средних затрат. На таком рынке кривая предложения отражает стоимость производства дополнительных единиц продукции. Производители не согласятся получить меньше, чем составили предельные затраты при производстве каждой дополнительной единицы продукции. Выпуклая вниз кривая предложения отражает уменьшающуюся прибыль от производства.

Рисунок 4.5. Больше всего потребители выигрывают от конкурентного рынка. Они покупают больше продукции (X_c), чем на монополизированном рынке (X_m), и платят меньше (P_c < P_m).

Выигрыш от торговли распределяется между двумя сторонами: потребители платят меньше максимума, который они согласны были бы заплатить за все единицы продукции вплоть до Х_е, а производители получают цену выше, чем дополнительные издержки на производство каждой единицы продукции за все продукты вплоть до Х_е. Общий выигрыш от торговли изображен на рисунке 4.6, а комбинированная сумма двух треугольных областей изображает выигрыш потребителя (CS) и выигрыш производителя (PS).

Рисунок 4.6. Система свободного рынка создает обмен между поставщиками и по-требителями, в котором максимизируются выгоды от торговли. Выгоды потребителей обозначаются потребительским выигрышем (CS), а выгоды поставщика – выигрышем производителя (PS).

Утрата богатства в условиях монополии происходит потому, что продается меньше единиц продукции, и каждая из них продается по более высокой цене, чем в условиях конкуренции. С учетом того, что торговля заканчивается на уровне выпуска продукции Х_m, а не Х_с, происходит потеря выигрыша потребителя и производителя. Комбинированная потеря выигрыша потребителя и производителя является мертвым убытком, или потерей богатства. Верхний треугольник на рисунке 4.7 отражает потерю потребительского выигрыша, а нижний закрашенный треугольник отражает потерю выигрыша производителя.

Здесь возникает очевидный практический вопрос: не приводят ли горизонтальные слияния к потере богатства для общества? Экономисты написали много теоретических работ, которые пытаются измерить потерю богатства[95]. В реальности это все интересные упражнения, но они не могут дать убедительную количественную меру мертвого убытка для крайнего случая монополии. Не дают они и руководства для промежуточных случаев – олигополий, которые более часты при горизонтальных слияниях, происходящих повсюду в мире.

Рисунок 4.7. Мертвый убыток, или потеря богатства, при монополии происходит в результате потери выигрышей от торговли. Затененными областями показана потеря выигрыша потребителей и производителей. Вместо Х_с единиц продукции продается Х_m. Рынок теряет выигрыш от торговли (CS и PS) в виде продукции, которая в торговле не участвует.

Однако важно отметить: не существует никакой реальной основы для предположения, что мертвый убыток возникает, когда компании объединяются горизонтально, но структура отрасли недотягивает до монополии. Один лишь факт, что возникает более концентрированная структура отрасли, не означает, что конкуренция понизилась. Окончательным результатом может быть ряд сильных конкурентов, которые вовлечены в конкуренцию высокого уровня, характеризующуюся ценами, определяемыми конкуренцией и разнообразием продуктов. А если так, то аргумент в пользу мертвого убытка, возникающего в результате повышения концентрации, ослабевает. Существование потери богатства в результате формирования олигополии следует рассматривать на индивидуальной, уникальной для каждой отрасли основе.

Существует мало эмпирических свидетельств того, что компании объединяются, чтобы увеличить свою монополистическую силу. Многие из фактов, подтверждающих это, являются косвенными. В своей докторской диссертации Роберт С. Стилман в 1983 г. показал, что конкуренты не проявляют реакции, когда другие компании в той же отрасли объявляют о слиянии[96]. Его анализ рассматривал стоимость акций компаний соответствующей отрасли, когда имели место события, увеличивавшие вероятность слияний в этой отрасли. Он также учитывал тот факт, что цены продукции после горизонтальных слияний могут повышаться, принося выгоду другим фирмам в этой отрасли. При более высоких ценах на продукцию, устанавливающихся в результате большей концентрации в отрасли, стоимость акций предприятий этой отрасли также повышалась.

В исследовании рассматривалась небольшая выборка из 11 слияний, которые были оспорены на антимонопольном основании в соответствии с разделом 7 закона Клейтона. В 9 из 11 слияний не было обнаружено статистически значимой аномальной доходности. Что касается двух других слияний, то одно продемонстрировало положительную аномальную доходность, а другое показало неоднозначные результаты. Эти результаты не подтверждают точку зрения, что компании сливаются в попытке достичь монопольной силы.

Аналогичное исследование, также на базе докторской диссертации, было проведено Б. Эпсеном Экбо на более крупной выборке из 126 горизонтальных и вертикальных слияний в обрабатывающих и добывающих отраслях промышленности[97]. Приблизительно половину выборки Экбо составляли горизонтальные слияния. В каждой отраслевой категории существовало в среднем 15 конкурирующих фирм. Если гипотеза рыночной силы, описанная ранее, справедлива, то в отраслях, где компании объявили о слияниях, оспоренных на антимонопольном основании, должна была наблюдаться отрицательная аномальная доходность. Причина в том, что слияния менее возможны, когда существует вероятность антимонопольного разбирательства. Когда это имеет место, с объявлением о разбирательстве должна ассоциироваться отрицательная аномальная доходность. Экбо нашел статистически незначимую аномальную доходность. Его исследование также показало, что компании демонстрировали положительную и статистически значимую аномальную доходность, когда впервые объявлялось о слияниях, но не обнаруживали отрицательной реакции после подачи иска.

Как и результаты Стилмена, исследование Экбо не подтверждает мнение, что компании сливаются с целью увеличения рыночной силы. Любопытно, но результаты Экбо открыли, что «акционеры компаний-покупателей и компаний-целей, слияния (горизонтальные) которых были оспорены, получают большую аномальную доходность, чем такие же фирмы при неоспоренных слияниях»[98]. Экбо делает вывод, что выигрыш от слияний не связан с увеличением рыночной силы и слияние, скорее всего, мотивируется факторами типа повышения эффективности.

Б. Эпсен Экбо провел еще одно исследование гипотезы рыночной силы, в котором сравнил уровень конкуренции в Канаде – стране, которая до 1985 г. имела более мягкую антитрестовскую политику[99]. Он отверг гипотезу, что вероятность противоконкурентного слияния в Канаде выше, чем в Соединенных Штатах. Один из выводов, который следует из его исследований, заключается в том, что более жесткое антимонопольное регулирование, которое иногда вводится в США и осуществляется сейчас в Европе, не является необходимым. Однако это сложный вопрос, который не может быть решен на основе одного исследования.

Хотя исследования Стиллмана и Экбо начала 1980-х гг. дают мало поддержки гипотезе стремления к рыночной силе как мотиву для слияний и поглощений, более недавние исследования позволяют предположить, что рыночная сила все-таки может быть мотивом некоторых сделок. В частности, Ким и Сингал обнаружили, что слияния авиакомпаний в конце 1980-х гг. привели к более высоким ценам на маршрутах, обслуживаемых слившимися компаниями, по сравнению с ценами тех компаний, которые не участвовали в сделках по поглощению[100]. Действительно, некоторые критики дерегулирования ссылаются на неограниченную возможность конкурентов проводить слияния и последовательно поднимать тарифы авиаперевозок, как на пример неудачной политики дерегулирования. Их исследования учитывают многие факторы, такие как существование компаний, находящихся в тяжелом финансовом положении, а также возможное чрезмерное предложение накануне слияния и повышение качества после слияния. Даже после учета всех этих факторов, они показывают, что рыночная сила и ассоциируемое с ней повышение цен доминировали над любыми усилиями по повышению эффективности после слияния, приводя к потере богатства.

Некоторые недавние исследования дали свидетельства того, что стремление к повышению рыночной силы через горизонтальные слияния и поглощения может быть одной из причин, по которой компании предпринимают слияния. Этот результат интуитивен в том смысле, что помогает объяснить, почему компании выплачивают премию сверх рыночной стоимости конкурентов. Если они достигают рыночной силы, текущая стоимость выигрыша от сделки может компенсировать первоначальные затраты. Будет ли достигнутая рыночная сила длительной, зависит от других экономических факторов, таких, например, как наличие барьеров для входа в отрасль.

В 1990-е гг. внутри некоторых отраслей наблюдалась консолидация. Многие из этих сделок включали покупку крупными компаниями их более мелких конкурентов посредством серии поглощений. Приобретаемые компании затем присоединялись к непрерывно растущей крупной компании. Такие сделки иногда называются нарастающими поглощениями или охватами (roll-up acquisitions). В последующих разделах мы рассмотрим три таких программы нарастающих поглощений: осуществленные WorldCom и Westinghouse и консолидацию, происходящую в отрасли похоронных услуг.

WorldCom

Классическим примером программы консолидирующих поглощений были поглощения во второй половине 1980-х и в 1990-е гг., проведенные WorldCom (бывшая LDDS). WorldCom со штаб-квартирой в Джексоне, штат Миссисипи, была сформирована в результате серии из более чем 40 поглощений, достигшей своей кульминации в 1998 г. при поглощении МСI на сумму 37 млрд. долл. Многие из этих сделок были поглощениями региональных междугородных телекоммуникационных компаний, которые добавляли небольшие сегменты к растущей доле рынка WorldCom, одновременно обеспечивая команду продавцов в данном регионе для обслуживания захваченного рынка. Парадоксально, но WorldCom раньше была телекоммуникационной компанией, принадлежавшей ITT, которую позднее приобрела LDDS. ITT была конгломератом, прошедшим ряд разукрупняющих сделок, которые рассматриваются в главе 10, в то время как LDDS продолжала расти горизонтально и стала второй по величине компанией междугородной связи на американском рынке. Уплатив за МСI высокую цену, позволившую перебить предложение British Telecom, WorldCom заявила, что рассчитывает на значительную экономию затрат в результате объединения этих двух компаний междугородной связи. Хотя лишь время сможет показать, проявятся ли эти выигрыши, WorldCom, несомненно, приобретает значительный опыт, совершая такие консолидирующие слияния и реализуя выигрыши. Однако можно привести и другой аргумент: компаниям, совершающим повторяющиеся поглощения в рамках своей отрасли, следует реалистично оценивать масштабы потенциально реализуемых выигрышей.

Westinghouse

Существует множество других примеров консолидирующих программ нарастающих поглощений, которые стали популярны в 1990-е гг. Продажи и поглощения Westinghouse являются хорошим примером компании, решившей избавиться от предприятий, у которых, по ее мнению, плохие перспективы роста, и приобрести большую долю рынка для растущих предприятий. В частности, Westinghouse продала свой оборонный бизнес и, столкнувшись с конкурентами, имевшими лучшее финансирование, решила в ноябре 1997 г. продать свои энергетические предприятия Siemens AG за 1,53 млрд. долл. Westinghouse понимала, что стать ведущим игроком на международном рынке производства электроэнергии – дело дорогостоящее. Для достижения цели ей потребовалось бы инвестировать крупные суммы без перспективы высокого роста, который компенсировал бы эти затраты. Вместо этого она продала некоторые капиталоемкие предприятия и использовала выручку для непрерывного расширения своего присутствия на рынке эфирного вещания. Siemens, с другой стороны, решила сконцентрироваться на производстве электроэнергии, и приобретение энергетических предприятий Westinghouse помогло укрепить ее и без того сильные позиции на мировом рынке.

Хотя телевидение, безусловно, привлекательный способ вещания, Westinghouse использовала нарастающие поглощения для постепенного расширения своей сети радиостанций, уже присутствуя в этом бизнесе через радиостанции Westinghouse Group W. Поглощение СВС стоимостью 5,4 млрд. долл. в августе 1995 г. было крупной, дорогостоящей покупкой. Вслед за этим главный управляющий Westinghouse Майкл Джордан (Michael Jordan) добавил две другие крупные сети радиостанций. Первой была Infinity Broadcasting, которая владела 83 радиостанциями. За ней последовало приобретение за 2,6 млрд. долл. American Radio Systems Corp., которой принадлежало 98 радиостанций. Компания продолжила концентрироваться на вещании, продав Thermo-King, осуществлявшую поставки холодильного оборудования для транспорта, компании Ingersoll Rand за 2,56 млрд. долл.

Отрасль похоронных услуг

Еще одним примером нарастающих поглощений 1990-х гг. была консолидация в отрасли похоронных услуг. Эта отрасль изменилась, превратившись из совокупности небольших независимых погребальных контор, управлявшихся частными лицами, известными в местных кругах, в сети погребальных контор, управляемых крупными корпорациями. Она до сих пор состоит из множества небольших независимых предприятий, но доля, принадлежащая сетям, значительно выросла. Парадоксально, но крупномасштабные приобретения, происшедшие в этой отрасли, развивались без осознания большинством потребителей того, что происходит, потому что местные названия, как правило, приобретателями сохранялись, так же как и многие из прежних служащих. Это противоречит традиции подобных сделок, в которых приобретатель хочет, чтобы рынок знал о преимуществах его торговой марки. Консолидирующие поглощения этой отрасли ассоциировались со значительным ростом рыночных цен. Способность потребителей воспользоваться преимуществами конкуренции в этой отрасли в определенной степени ослаблена тем фактом, что они покупают данную услугу в состоянии сильного стресса, в сочетании с тем, что, даже если они обратятся к конкуренту с совсем другим названием, он может принадлежать той же компании и предложить похожие цены. В 1996 г. отрасль практически сделала гигантский шаг к повышенной концентрации, когда Service Corp., крупнейшая погребальная контора в мире, сделала предложение в 2,8 млрд. долл. Loewen Group, второй по величине компании в этой отрасли. Попытка враждебного поглощения была в конечном счете оставлена в результате вмешательства антимонопольных властей.

Вертикальная интеграция происходит путем поглощения компаний, которые находятся ближе к источнику поставки или конечному потребителю. Примером движения к источнику поставки было поглощение Gulf Oil компанией Chevron в 1984 г. Chevron купила Gulf главным образом для того, чтобы увеличить свои запасы – мотив, называемый обратной интеграцией (backward integration). В том же году Mobil по сходным причинам купила Superior Oil. Позиции Mobil были сильны в области переработки и маркетинга, но слабы в области резервов, в то время как Superior имела большие запасы нефти и газа, но ей не хватало нефтеперерабатывающих и торговых мощностей. Примером прямой интеграции (forward integration) может быть компания, обладающая большими запасами и покупающая другую компанию, которая имеет сильные маркетинговые и розничные мощности.

Другой пример прямой интеграции произошел в отрасли ценных бумаг, когда Shearson Lehman Brothers купила E.F. Hutton. Shearson привлекла сильная сеть розничных брокеров E.F. Hutton. Эта вертикальная комбинация была мотивирована движением в сторону потребителя. Данное поглощение также является примером вертикальной интеграции компании, которая хочет расширить свой доступ к потребителю. До слияния Shearson Lehman уже имела большую сеть розничных брокеров. После слияния, однако, она приобрела розничные мощности, позволявшие соперничать со всеми конкурентами, включая Merrill Lynch. Хотя эта стратегия соединения, казалось бы, взаимодополняющих и близко связанных предприятий внешне имела смысл, тем не менее от нее впоследствии отказались, и компании были проданы.

Еще одним примером вертикальной комбинации было происшедшее в 1989 г. слияние Time и Warner. Эта сделка была задумана, чтобы сформировать вертикально интегрированную медиакомпанию, где сила Time была в ее возможностях распределения печатной периодики и в кабельных системах. Хотя Warner также имела некоторое присутствие на рынке распределения через свои собственные кабельные активы, ее сильные стороны заключались в киностудиях и студиях звукозаписи. Warner главным образом предоставляла контент, а Time – средства доставки его потребителю. Хотя эта стратегия слияния имела интуитивную привлекательность, многие акционеры усомнились в целесообразности отказа компании от щедрого предложения Paramount по 200 долл. за акцию ради следования этой стратегии, которая еще не принесла аналогичного дохода.

Мотивы вертикальной интеграции

Компания может рассматривать вариант вертикальной интеграции по ряду причин. Как видно из примера Mobil-Superior Oil, компании могут интегрироваться вертикально, чтобы обеспечить зависимый источник снабжения (dependable source of supply). Зависимость выражается не только в самом факте поставки, но и в ее качестве и своевременности. Наличие своевременного снабжения помогает компании надежно поставлять свой собственный продукт. Кроме того, если компании осуществляют управление товарно-материальными запасами по схеме точно вовремя (just-in-time), они могут воспользоваться преимуществами вертикально интегрированной корпоративной структуры, чтобы снизить складские издержки.

Распространено убеждение, что когда компания поглощает поставщика, она приобретает ценовое преимущество над своими конкурентами. При этом подразумевается, что ей не придется уплачивать прибыль поставщикам, которую она платила ранее, когда покупала сырье у независимых поставщиков. Это поднимает вопрос: что представляет собой правильная внутренняя трансфертная цена (internal transfer price)? Это цена, отражаемая в учете компании при приобретении оборудования или исходных материалов у поставщика, которого она теперь контролирует и который является ее дочерней компанией. Если цена за эти сырьевые материалы меньше, чем преобладающая рыночная цена, то материнская компания будет казаться более прибыльной, чем на самом деле. Дело в том, что более низкие затраты и более высокие прибыли для материнской компании получаются за счет более низкой доходности дочерней компании. Это, однако, является перераспределением стоимости на бумаге и не приводит к увеличению стоимости объединенной компании.

Хотя установление точной трансфертной цены помогает избавиться от иллюзии, что материалы, получаемые от поглощенного поставщика, идут по более низкой цене, от поглощения поставщика возникает другая экономия – на затратах. Эта экономия может образовываться в форме более низких трансакционных затрат (transactions costs)[101]. Приобретя поставщика и создав тем самым долгосрочный источник снабжения по заранее согласованной цене, приобретающая компания может избежать потенциальных перебоев, которые иногда происходят, когда истекают контракты с независимыми поставщиками. Когда покупатель владеет поставщиком, он в состоянии лучше предсказывать будущую стоимость и сроки поставки материалов и избегать неопределенности, которая обычно ассоциируется с перезаключением контрактов о поставке.

Еще одной причиной вертикальной интеграции является потребность в специализированных поставках (specialized inputs). Специально разработанные материалы или машины и оборудование могут иметь небольшой рынок сбыта или вообще не иметь иных потребителей, кроме данного покупателя. Покупатель в результате оказывается в зависимости от поставщика, который может решить не поставлять ему эти продукты. Переключиться на других поставщиков может оказаться достаточно сложным, если существуют определенные издержки, связанные с запуском производства этих материалов. Другие поставщики могут не захотеть производить специализированный продукт, если покупатель не компенсирует этих первоначальных затрат или не заключит долгосрочное соглашение о поставках, позволяющее поставщику амортизировать начальные затраты. Одним из способов устранения этой проблемы является поглощение поставщика. Покупатель таким образом может получить доступ к специализированным исходным материалам и даже оказаться в лучшей позиции для контроля над поддержанием собственных производственных стандартов компании.

Другой интересный пример вертикальной интеграции имеет место в маркетинге автомобилей. Производители автомобилей давно поняли, что им, для того чтобы продавать больше автомобилей, может потребоваться оказывать финансовую помощь потенциальным покупателям в форме менее дорогого и более доступного кредита. По этой причине General Motors сформировала General Motors Acceptance Corporation (GMAC), которая предоставляет дешевые кредиты многим покупателям, которые могли бы и не получить финансирование для покупки новой машины. Финансовое стимулирование стало среди автомобилестроителей обычным элементом конкуренции. Компании могут устанавливать ставки кредитования значительно ниже затрат на привлечение капитала, чтобы продать некоторые модели автомобилей, которые плохо уходят. General Motors Acceptance Corporation готова продавать коммерческие векселя по ставкам денежного рынка, которые иногда могут быть выше затрат на финансирование, взимаемых с покупателей. Расценки иногда опускаются даже до 0 %.